Сообщество правильных брокеров
Рубен Варданян Тройка Диалог УправленецИсточник: Книга РТС
Рубен Карленович, какие идеи определяли становление РТС?Девяностые годы, когда, собственно, и возник российский фондовый рынок, были странным временем. С одной стороны, резко изменились правила игры, взаимоотношения людей, отношения с государством. Образовалась сложная, опасная среда неопределенности и непредсказуемости.
С другой стороны, именно тогда, в 90-е годы в России были заложены (пусть в извращенной форме) основы частной собственности и рыночной экономики.
В 1994 году ваучерная приватизация закончилась, и началась торговля акциями свежеприватизированных предприятий. Этот рынок, равно как и другие в то время, был непрозрачным и диким, сделки на нем заключались редко. Зато если уж заключались, то маржа (разница между ценой покупки и продажи) могла достигать фантастических значений – 100%, 200%, сколько угодно. Кроме того, существовала большая разница в ценах между оплатой наличными и безналичными, между поставкой бумаг с предоплатой и без предоплаты. Никто никому не доверял, никто ничего не знал. Прошла первая волна кризиса, связанного с «Гермесом», «Хопер-Инвестом», «Властелиной» и прочими псевдоинвестиционными компаниями.
Все происходило очень хаотично и спонтанно. Представьте, в начале 90-х в России было официально зарегистрировано 632 биржи. Рынок практически не регулировался, Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг только начала формироваться. В 1996 году ее возглавил Дмитрий Васильев. Вместе с ним в приватизационных структурах работали американские консультанты – сотрудники Гарвардского университета. В результате этого сотрудничества возник проект создания Российской торговой системы.
Считается, вроде, что Российская торговая система создана брокерами?
Так и есть. Конечно! ФКЦБ лишь инициировала процесс. Причем вот какая существенная деталь. Брокеров, работавших тогда на рынке, можно было разделить на две категории. Одни считали, что российский фондовый рынок неизбежно должен принять те цивилизованные формы, в которых он существует во всем мире: торги будут проводиться на бирже, возникнут цивилизованные финансовые институты, законодательство и так далее. Поэтому надо стремиться быстрее вводить рынок в общепринятый формат. Другие старались продлить хаос, чтобы заработать много денег.
В какой-то момент семь ключевых брокерских компаний, считавших, что все делать нужно цивилизованно, решили собраться и обсудить план конкретных действий. Это были компании «Тройка Диалог», «Брансвик Ю Би Эс», «Атон», «Гранд», «Ринако плюс», «Московские партнеры» и «Олма».
Конечно, наши возможности тогда были довольно обозримыми. Тем не менее мы решили, что лучше делать все самим и здесь. Иначе рынок создадут другие персонажи – и в другом месте. Следует заметить, что в то время было далеко не очевидно, что российским брокерам будет сопутствовать успех.
Итак, было принято решение о создании Российской торговой системы. Параллельно создавался НАУФОР, который тогда назывался ПАУФОР. В качестве технологической базы РТС была взята американская программа ПОРТАЛ, которая создавалась на NASDAQ для торговли неликвидными бумагами.
Цель стояла грандиозная – создать организованный национальный фондовый рынок. Московская межбанковская валютная биржа тогда торговала только валютой и государственным долгом.
В то время все было поразительно не таким, как сейчас! Биржевого рынка акций как такового не существовало, имелся только внебиржевой, причем все бумаги торговались вне России, между оффшорами. Ценообразование было непрозрачным. Все бумаги хранились в реестрах, расчетный депозитарий биржи, ДКК, тоже только создавался.
В результате всех этих неустройств рынок генерировал множество рисков – расчетный, валютный, рыночный. И постоянно случались катаклизмы. Казалось бы, в таких условиях невозможно работать нормально, то есть честно. Но, как писал Максим Горький, в жизни всегда есть место подвигу.
Вспоминаю такую, например, уникальную ситуацию. Напомню, что в 1995 году, согласно Гражданскому кодексу, сделка, не подписанная обеими сторонами, не считалась вступившей в силу. Получалось, что до 1998 года все участники российского фондового рынке работали вне правового поля. Каждая из сторон в любой момент могла отказаться от любой сделки, и это соответствовало бы ГК. Тем не менее, когда в 1996 году ФАС работала с отчетностью «Тройки», они были просто в шоке, узнав, что количество отказов от сделки составило у нас всего 1%. То есть не выполнявших обязательства было очень мало. Несмотря на то что на таком диком рынке можно было делать что угодно.
Наверное, изначально главным преимуществом РТС было то, что, хотя она создавалась под эгидой ФКЦБ и (в стартовый момент) при помощи американских грантов, ключевыми драйверами и центрами принятия решений были сами участники торгов. РТС создавало сообщество «правильных» брокеров.
Почему для РТС была выбрана юридическая форма некоммерческого партнерства?
Ставилась задача создать оптимальную инфраструктуру. РТС следовало быть удобной для участников и мотивировать менеджмент на обслуживание рынка, а не на создание большой прибыли для самой биржи.
Почему же потом организационно-правовая форма изменилась?
Одной из причин перехода к форме ОАО стали изменения в законодательстве. Прежний закон о рынке ценных бумаг предписывал, что все российские фондовые биржи должны иметь статус некоммерческих партнерств. В 90-е годы вообще не обсуждалось, что биржи могут быть коммерческими предприятиями. Я хочу сказать – не обсуждалось нигде в мире. Господствовал взгляд, согласно которому биржа должна быть нейтральной, некоммерческой организацией, цель работы которой – упорядочивать процесс торгов, делать его комфортным, предсказуемым, регулируемым и контролируемым. Больше ничего. Предполагалось, что жить бирже следует на членские взносы участников, и этого ей должно хватать.
Повторю, это был мировой тренд. В начале 90-х годов около 90% фондовых бирж, входивших в состав Всемирной федерации бирж (World Federation of Exchanges), являлись собственностью брокеров – членов биржи. Но затем тренд сломался, пошли процессы так называемой демьючиализации. Первой изменила свою организационно-правовую форму Стокгольмская биржа, потом Венская, дальше процесс пошел по нарастающей. Сейчас в мире существует довольно много бирж, имеющих статус публичной компании. Стал нормой выход бирж на рынок и проведение IPO. Выяснилось, что инвесторы и акционеры хотят капитализации своих вложений в инфраструктуру.
Хотя переход РТС к форме акционерного общества был реализован безупречно, я, как и в 90-е, думаю, что некоммерческое партнерство – более удачная форма. Биржа – это часть инфраструктуры, это, упрощенно говоря, инструмент, созданный для того, чтобы дать людям возможность зарабатывать на рынке. А на самой инфраструктуре зарабатывать неправильно. Профессиональный пианист ведь только играет на фортепиано, а вовсе не пытается его акционировать и по кусочкам продать. IPO юридических, аудиторских фирм, бирж – это нонсенс, гримаса капитализма. Это нарушает баланс интересов, у биржи появляются сторонние инвесторы, не понимающие самих принципов биржевого функционирования, имеющие неправильную мотивацию. Акционеры, которые рассматривают биржу исключительно как объект вложения денег, могут своими действиями негативно влиять на биржевые процессы. Это вещь принципиальная.
Что было драйвером создания и развития биржи?
Не все шло идеально, но было много энтузиазма, страстного желания сделать хорошую систему. Были у РТС и конкуренты – «Интерфакс», например, который тоже хотел сделать торговую систему. Лондон имел все шансы заполучить наш рынок целиком, все могло переместиться туда. Мы прекрасно понимали, что если хотим иметь фондовый рынок в России, то должны создавать инфраструктуру и сообщество.
А еще был драйв молодости, потому что очень хотелось всем доказать, что мы сами с усами. Важно заметить, что, помимо прочих функций, РТС была еще и местом общения, катализатором дискуссий не только на уровне топ-менеджмента, но и на уровне трейдеров, аналитиков. РТС играла важную роль и в создании НАУФОР, и в создании всей индустрии в целом. Так, НАУФОР развивался параллельно РТС, и оба эти проекта опыляли друг друга.
Роль саморегулирующихся организаций на рынке – разговор отдельный, долгий и серьезный. Но все-таки отмечу, что сообществу лучше регулироваться самому, нежели уступить регулирование чиновникам. Изначально задумывалось проводить проверки НАУФОР на таком уровне, чтобы потом проверка ФКЦБ была уже не нужна. Это было востребовано участниками. Потом обязательное членство в саморегулирующейся организации посчитали ограничением и упразднили и, я считаю, поступили неразумно.
Все это происходило на фоне становления регуляции рынка, борьбы за торговлю акциями «Газпрома», других событий. Кризис 1998 года тоже сильно повлиял на индустрию. Хотя, следует сказать, что (в отличие от ММВБ) на РТС не возникло никаких проблем с расчетами. Все брокеры рассчитались между собой, несмотря на то, что для многих дефолт стал тяжелым ударом. Все оставались профессионалами до конца – несмотря на то, что Индекс РТС упал до самой нижней точки, рынок скукожился и потом восстанавливался очень тяжело. Но, хотя денег в семье не стало, скандалов из-за этого не происходило.
За прошедшее время в РТС сменилось несколько руководителей. Что можно сказать о каждом из них?
На первом этапе много сделал Дмитрий Пономарев. Помимо всего прочего, он, будучи юристом по образованию, хорошо понимал, как надо создавать систему доверия между участниками рынка. Это было не менее важно, чем технологии и торговые сервисы.
Алексей Телятников [вице-президент РТС] создал мощную технологическую базу. Он полностью трансформировал программу, полученную от NASDAQ. На первом этапе американская, уже к 1996 году она была полностью переписана.
Константин Корищенко работал в должности президента РТС недолго, и сложилось с ним не до конца хорошо, но он тоже сделал немало. Он прекрасно понимает биржевые и банковские технологии, у него мощная IT-эрудиция, он многое сделал для развития РТС именно в этом плане.
Отличным руководителем показал себя Иван Тырышкин.
Из консультантов большую роль в развитии РТС сыграл Игорь Моряков.
Владислав Стрельцов, а затем Олег Сафонов грамотно реализовали смену организационно-правового статуса биржи (переход из НП в ОАО). Хотя это не было их единственным проектом. При Стрельцове произошло очень большое движение в сторону развития рынка фьючерсов. Жак [дер Мегредичян] в то время вывел на рынок продукты, которые были востребованы, объемы торгов деривативами существенно выросли.
Известно, что срочный рынок явился одним из основных прорывных проектов РТС. Невозможно переоценить роль Романа Горюнова в его развитии.
Вообще, запуск срочного рынка был следующим, после реализации проекта по акциям «Газпрома», крупным событием для РТС. Можно сказать, что эта ступень вывела нашу ракету на другую орбиту, гораздо более богатую новыми возможностями.
Есть ли сейчас у РТС задачи такого же масштаба?
Я глубоко убежден, что одним из важнейших элементов рынка станет торговля РДР, когда она будет запущена. Несмотря на все желание самостийности, большого количества бирж в странах СНГ не будет. Они сконцентрируются в одном месте, в одной системе. Будь то рублевая зона или зона иной валюты. Будь то РТС, или ММВБ, или объединенная РТС-ММВБ, или скандинавская OMX. Но я не верю, что большая биржа возникнет в Минске или в Баку.
Кто же именно из игроков сможет сконцентрировать у себя очень большой поток ликвидности? Как суметь это сделать? Вот масштабный вызов. Решить эту задачу сейчас многое мешает.
Сначала надо создать Таможенный союз, рублевую зону, запустить механизм конвертации рубля, сделать многое другое. Нужно решить вопрос с центральным депозитарием и учетом иностранных ценных бумаг, реализовать программу запуска российских депозитарных расписок. Это процесс скорее даже не пятилетнего, а десятилетнего плана. И РДР – лишь часть программы, после реализации которой инвестор должен получить возможность покупать на российских площадках любые бумаги любого эмитента. Тогда, например, Пенсионный фонд РФ сможет приобретать для своего портфеля акции «Кока-колы» и другие первоклассные активы.
Не все эти вопросы можно решить усилиями участников фондового рынка. Однако есть темы, которые набили оскомину. Скажем, связка реестры – депозитарий – права собственности – это компетенция брокеров и регулятора. Или та же система прозрачной отчетности, необходимая для предупреждения инсайдов. Многое можно улучшить уже сейчас, без лишних ожиданий.
С кем РТС конкурирует? Есть ли у нее слабые стороны?
Ключевые конкуренты – это внешние рынки: Лондон, Франкфурт и – потенциально – Гонконг. Ну и, конечно, ММВБ, которая имеет большое преимущество, потому что на этой площадке идут торги и корпоративными бумагами, и государственными облигациями, и валютой. По разным причинам ММВБ пока не смогла использовать это преимущество до конца, не смогла все выстроить идеально, но, тем не менее, у ММВБ есть очень серьезный задел.
У РТС однозначно есть слабые стороны. Торговля на ней – с точки зрения и оборотов, и объемов, и ликвидности – могла бы быть лучше. В истории РТС были моменты, когда она сильно слабела и сдавала рыночные позиции. Но каждый раз ей помогала выстоять консолидированная помощь брокерского сообщества. В том числе помощь «Тройки Диалог». Иногда мы совершали операции на этой площадке просто для того, чтобы помочь ей выжить.
Мы считали, что Российская торговая система должна существовать. Считали, что она правильно организована с точки зрения формы собственности, с точки зрения механизма принятия решений. Нам казалось, что она грамотно управляется. При всем моем уважении к ММВБ, не могу не сказать, что ее руководители с одной стороны, были подконтрольны Центральному банку, а с другой стороны, неподконтрольны никому. Они могли себе позволить не слышать участников рынка и поступать исходя не из интересов рынка, а из соображений удобства сотрудников самой биржи. Эта модель была тупиковой, и я рад, что со временем она стала меняться.
В целом, несмотря на недостатки, полагаю целесообразным сохранение РТС как площадки, менеджмент которой исходит прежде всего из интересов рынка, его активных участников. Активные участники, в свою очередь, создают ликвидность рынка и поддерживают его структуру. Это – важный и правильный механизм.
Изначально РТС была сориентирована на иностранных участников, на работу с оффшорами. Разве это не искажало ее матрицу? Не добавляло рисков?
Иностранные инвесторы доминировали на российском рынке акций по совершенно объективным причинам. Это отражало реальную картину: в России не было достаточного количества собственных инвесторов. Ни пенсионные фонды, ни страховые компании не покупали корпоративные ценные бумаги. Государственные банки и крупные частные банки тоже были сначала не очень активны. Потом все стало меняться, и на фондовый рынок России вышло большее количество инвесторов и институтов. В соответствии с рынком РТС менялась, меняется и будет меняться. Появились продукты, рассчитываемые в рублях, появились более качественные услуги.
Может ли биржа участвовать в формировании инвестора?
Биржа – это, во-первых, институт, во-вторых, менеджмент, в-третьих, собственники. Это три разных аспекта. Собственники биржи (если она – акционерное общество) должны стремиться зарабатывать деньги. Менеджеры – реализовать стратегию, выработанную собственниками. А вот как институт биржа должна помогать привлечению инвестиций. Поэтому, конечно, она должна добиваться того, чтобы торговля ценными бумагами национальных компаний велась в России, а не на зарубежных площадках. У этого процесса есть ограничения, поскольку все-таки биржа коммерческий институт. Тем не менее торговая площадка объединяет лучших участников торговли, имеет квалифицированный менеджмент, материальные и денежные ресурсы. В силу всех этих причин биржа должна быть вовлечена в процесс формирования фондового пространства страны.
Другие интервью
Бизнес-кодекс: Рубен Варданян, предприниматель, инвестбанкир и филантроп
Рубен Варданян Гуманитарная инициатива «Аврора» Тройка Диалог Московская школа управления СКОЛКОВО UWC Dilijan College, Армения IDeA (Initiatives for Development of Armenia) Управленец