Ru En

Важно восстановить доверие к фондовому рынку

Рубен Варданян Тройка Диалог Sberbank CIB Управленец

Дата: 14 ноября 2012

Источник: журнал «Рынок ценных бумаг»

С чего для вас начался фондовый рынок? Когда вы поверили, что это всерьез?

Все началось с момента появления ваучеров. До этого работа на рынке представляла собой в большей степени консультирование, обучение и самообучение. А в 1993 г. наряду с ваучерами были созданы первые фонды — рыночные процессы стали очень динамично раскручиваться, и началась настоящая работа. Потом было много споров о том, каким должен быть рынок, как его строить, но первоначальный толчок дали именно ваучеры. Казалось, что процесс формирования фондового рынка уже необратим. На самом деле это, конечно, было не так. Хватало и политических неопределенностей — одни президентские выборы 1996 г. чего стоили, да и сам рынок еще долго был «кривой». Например, в 1998 г. произошел коллапс государственных облигаций, которые к тому моменту являлись самым доходным инструментом, что явилось полным абсурдом с точки зрения нормальной рыночной экономики.

Мы были свидетелями того, как с 1993 г. шло динамичное развитие фондового рынка, и это продолжалось достаточно долго. Но в какой-то момент это поступательное движение остановилось. Почему?

Отечественный фондовый рынок никогда не имел стабильного развития, его динамика всегда отличалась хаотичным движением: два шага вперед, шаг назад, если не наоборот. Хотя соглашусь, что общий тренд до 2007 г. был позитивным. Ведь фондовый рынок — это не просто торговля ценными бумагами. Сложностью своих процессов он подобен живому организму. В 1990-е гг. было важно сформировать культуру инвестирования: вместо Госплана появился рынок капитала, крайне медленно начало приходить понимание, что акции могут приносить реальный доход. И уже в начале 2000-х люди почувствовали, что через капитализацию можно получить намного больше, чем если жить «в черную», не платить налоги и постоянно вытаскивать кэш из бизнеса. Вексельная, бартерная, безденежная торговля и разнообразные «схемы» стали уходить в прошлое. Появился позитивный настрой. Конечно, были взлеты и падения, а также нерешенные проблемы — от вопроса с Центральным депозитарием до инсайдерской торговли. Все это происходило по причине того, что рынок еще не сформировался, но это был лишь вопрос времени. Однако кризис 2008 г. обнажил всю хрупкость финансовой системы и выявил тот факт, что основополагающим для нашего рынка является зависимость от внешних инвесторов. Как ни странно, но на этот раз виноватыми оказались не мы. Случившийся коллапс привел к нескольким печальным результатам. Во-первых, в отличие от 1998 г. Россия не имела в 2008 г. бюджетного дефицита и располагала значительными валютными резервами, однако проблемы мировых рынков все же серьезно отразились на российском рынке. Во-вторых, основным критерием выбора для клиента стал не профессионализм игроков, а то, кто из них «умрет последним».

В-третьих, люди отказались от каких-либо рискованных операций, решив просто хранить имеющиеся сбережения. В-четвертых, клиенты вернулись к модели текущего cash flow и сохранения контроля, т. е. капитализация отошла на второй-третий план. Перечисленные факторы сопровождались ужесточением регулирования на рынке.

В этой ситуации стало понятно, что иметь масштабный бизнес на российском рынке капитала можно только в том случае, если ты аффилирован с государством, и что финансовая индустрия в том виде, в каком она существовала раньше, жить не будет — ее ждут серьезные изменения. И связаны они будут в первую очередь с регулированием, причем не только и не столько в нашей стране, сколько на мировом уровне.

То есть, по вашему мнению, основной проблемой того, что сегодня рынок не такой, каким мы хотели бы его видеть, стал кризис 2008 г., а не наше собственное регулирование, не политика государства в области госкорпораций?

Господство госкомпаний, например, в Китае, не мешает развитию рынка. Как это ни странно прозвучит из моих уст, но первопричина заключается в нашей вовлеченности в мировой рынок капитала. Индия, Китай и Бразилия в этом смысле являются гораздо более закрытыми странами. В России есть проблема офшоризации бизнеса: владельцы держат активы за рубежом, и поэтому очень важен настрой игроков, их отношение к тому, что происходит. Фондовый рынок — обслуживающая индустрия, мы помогаем клиентам разместить или привлечь деньги. В обоих случаях изменился клиентский запрос: не желая больше активно торговать, клиент захотел иметь более предсказуемую доходность. В то же время стало намного сложнее привлекать деньги — клиенты испугались, видя, что даже монстры, подобные Lehman Brothers, могут рухнуть в одночасье. Поток бизнеса кардинально сократился, люди стали намного меньше верить в рынок.

Какие главные успехи и ошибки за 20 лет существования рынка вы можете выделить?

Я считаю, что создание РТС — это огромнейший успех. Выработка общих «правил игры» также является большим достижением. Хорошим примером является и то, что в 1998 г. почти все маленькие компании небанковского сегмента — участники фондового рынка — провели расчеты между собой и с клиентами, и уровень дефолта для них оказался минимальным. В 1990-е гг. сделки совершались по телефону, не было договоров, поэтому с формальной точки зрения тогдашнего Гражданского кодекса обязательства можно было и не выполнять. Однако в 97% случаев люди вели себя порядочно. В отличие от банковского бизнеса, пребывавшего в условиях постоянно ведущейся войны, между брокерскими компаниями вражды практически не было. Это яркий пример того, что если вести бизнес цивилизованно, рыночным образом, то успеха можно достичь даже в непростой российской среде.

Одной из главных неудач стало то, что рыночным отношениям не удалось удержаться на уровне, достигнутом в 2004—2006 гг., когда собственники бизнесов почувствовали, что фондовый рынок превращается в доминирующий и гораздо более выгодный источник капитала, чем банковский. Во многом это произошло из-за отсутствия механизмов защиты собственности. Увы, сегодня мы не имеем ни одной по-настоящему публичной компании, везде есть мажоритарий с пакетом как минимум 51%. Но самым большим провалом и по сей день является отсутствие класса внутреннего инвестора, без которого фондовый рынок просто не может существовать. Его не создала ни индустрия коллективных инвестиций, ни пенсионная реформа. Для сравнения: в России в ценные бумаги инвестируют около 1 млн человек, а в США — более 200 млн.

Важнейшей причиной этой неудачи, разумеется, является несовершенство регулирования, проблемы инфраструктуры рынка. Я думаю, что в этом плане нас ждет новая волна перемен, в том числе и на глобальном уровне.

Решение о продаже «Тройки Диалог» Сбербанку и слияние РТС и ММВБ — связанные между собой процессы?

Да.

Это было условием сделки?

Нет, не в этом смысле. Я понимал, что в сложившейся ситуации необходимо усиление нашего бизнеса. Именно этим было продиктовано решение о продаже «Тройки». Что же касается биржи, то здесь было два побудительных мотива для принятия решения. Во-первых, после начавшейся на Западе волны биржевых слияний и превращения бирж в публичные компании, целью которых является зарабатывание денег, многие наши идеалистические постулаты образца начала 1990-х дрогнули. Мы завороженно смотрели на Запад и верили, что биржи должны быть некоммерческим механизмом, работающим в интересах всех участников рынка. Брокер хочет иметь надежную, эффективную и дешевую систему обслуживания. А чего желает акционер? Максимизации прибыли. Поэтому общемировой тренд на превращение бирж в публичные компании изменил в какой-то степени и мое отношение к этому рынку. Ведь у меня не было желания продавать «Тройку» государству, я верил, что из нее можно сделать самостоятельного крупного игрока мирового класса, принадлежащего частным лицам. Это же касалось и РТС. Однако я увидел общемировую тенденцию, которая двигалась в другую сторону.

Во-вторых, причиной моего согласия на сделку ММВБ—РТС стало понимание невозможности РТС дальше расти без «Тройки». Мы всегда совершали очень большие объемы сделок на РТС, что было весьма существенным фактором жизни этой площадки. Не хочу никого обидеть, но я считаю, что без «Тройки» для РТС настали бы очень сложные времена, поэтому желание оптимизировать биржи имело благую цель.

Таким образом, продажа «Тройки Диалог» Сбербанку и слияние ММВБ и РТС были двумя несвязанными между собой, но параллельными процессами укрупнения бизнеса.

Судя по всему, впереди — очередное объединение: ФСФР и ЦБ РФ…

Каждый рынок использует в бизнес-процессах некую модель участия регулятора, которая имеет свои «плюсы» и «минусы», какие-то нюансы, но ни одна модель не идеальна. Главная проблема любого регулятора в том, что все его действия всегда происходят постфактум. Надежды на то, что регулятор предотвратит нежелательное развитие событий и спасет нас от кризиса, — иллюзия. Не верю, что американский регулятор не знал, что, например, у Fannie Mae (Federal National Mortgage Association) зашкаливает леверидж. Но бизнес как вода пробивает себе дорогу в любом возможном русле. Важно не преграждать путь воде, а уметь направить ее течение. А для этого нужны ресурсы, что для ФКЦБ/ФСФР всегда было одной из главных проблем. Поэтому я считаю, что идея их объединения имеет право на жизнь.

Оглядываясь назад, кто из руководителей ФСФР/ФКЦБ, по вашему мнению, внес наибольший вклад в развитие рынка?

Аркадий Вольский на похожий вопрос о том, кого из руководителей Советского Союза (а он поработал со всеми — от Никиты Хрущева до Владимира Путина) он считает наиболее эффективным управленцем, ответил: действующего. А на уточняющий вопрос: «Потому что он действующий?» — искренне ответил: «Ну, конечно!»

Если серьезно, то нужно понимать, что у каждого руководителя ФКЦБ/ФСФР в определенный исторический период были свои задачи и приоритеты. Поэтому сравнивать сложно. Главная проблема всегда одна и та же: фондовый рынок не являлся и не является приоритетным для российских властей. Безусловно, руководство страны знает, что такое фондовый рынок, но, к сожалению, недооценивает его принципиальной важности для развития России. И это напрямую определяет ситуацию на рынке. Важно понять, что без кровеносной системы организм функционировать не будет, и прежде всего его голова. Фондовый рынок — кровеносная система экономики, если он не будет построен, экономика нормально развиваться не сможет, что мы и имеем.

Сложно представить вас чиновником Сбербанка, трудно поверить, что вы будете просто профессором в СКОЛКОВО, и уж тем более мы не видим вас пенсионером. Что дальше?

Образ Сбербанка и то, каков банк в реальности, — это, как говорится, две большие разницы. Сбербанк — не чиновнический аппарат, это совсем другая история. На сегодняшний день он представляет собой наиболее интересный финансовый институт в России с точки зрения его амбиций, возможностей и тех изменений, которые в нем происходят. К тому же, как человек, много путешествующий, я могу сказать, что сегодня это еще и один из лучших финансовых институтов в мире: у него есть масштаб, возможности и прибыль, но главное — лидер, готовый многое менять. Столь уникальным сочетанием свойств в нынешней экономической ситуации обладают далеко не все. В Сбербанке произошло уже много преобразований, но еще больше можно сделать, и это интересно. Моя задача — обеспечить преемственность и эффективное слияние лучших качеств и практик наших компаний, и я этим активно занимаюсь уже полтора года. На мой взгляд, получается очень хорошо, это могут подтвердить и наши клиенты, и сотрудники.

И все же я не останусь работать в Сбербанке надолго, о чем мы в свое время договаривались с Германом Грефом. Я человек активный и рассматриваю разные варианты того, чем займусь в дальнейшем. Так, например, есть планы остаться в советах директоров ряда компаний, причем не только в России. Это очень интересная, но требующая довольно много времени деятельность. Кроме того, есть ряд фондов (прямых и венчурных инвестиций, недвижимости), где я играю весьма активную роль. И наконец, самое главное — благотворительные проекты. Я всегда говорил, что мне было бы интересно создать прозрачный механизм аккумулирования средств представителей среднего класса, людей не очень богатых, готовых жертвовать деньги на благотворительность и желающих быть уверенными в том, что эти средства дойдут до конечных потребителей. Я считаю, что возрождение доверия к благотворительной индустрии не менее важно, чем восстановление доверия к фондовому рынку. Не будет преувеличением сказать, что отсутствие доверия пагубно сказывается на будущем России.

Другие интервью